为破除新三板流动性不足顽疾，新三板全新交易系统即将面世，但各方机构仍然保持冷静。

　　“全国中小企业股份转让系统”（下称，新三板）的扩容一度被称为“雷声大雨点小”，但近期诸多迹象表明，新三板扩容已进入冲关阶段。

　　一位接近监管层的人士向记者透露，新的新三板扩容将是全国性的，新三板将一次性、完全地向全国所有地区的中小企业放开，较之前传闻的只向104个全国高新产业园区开放的力度更大。

　　2013年6月19日，国务院常务会议明确提出要将中小企业股份转让试点扩大到全国。

　　紧接着，7月15日，国务院副总理马凯再一次提出将中小企业股份转让系统进一步向全国延伸。

　　但这些讨论仅是在解决中小企业融资难问题框架下的讨论，新三板实质性的铺开，以及全新的交易细则和交易平台的推出，尚需等待国务院批准。

　　今年以来，新三板企业挂牌数量已开始呈现爆发式增长。据Wind统计，从今年初至6月30日，共有110家企业在新三板挂牌。其中,中关村园区有84家，上海张江8家，天津滨海8家，武汉东湖10家。今年上半年新增新三板企业数比2006年至2011年新三板挂牌企业的总和还多。

　　专业人士保守估计，截至明年底，新三板推广到全国之后，新三板挂牌公司还将至少翻一倍，超过600家。

　　现阶段，新三板全面铺开的前期准备工作正在紧锣密鼓地展开，中小企业股份转让公司的工作人员正日夜赶工研发全新交易系统。

　　同时，各地方政府作为新三板企业的直接监管部门，不仅大力储备辖区内的未来挂牌新三板的中小企业，而且各地政府还将出台一系列鼓励新三板企业挂牌的政策措施。

　　建立新机制

　　目前，新三板公司一共有309家，主办券商77家，但整体交易并不活跃。

　　据记者统计，截至8月31日，新三板今年成交笔数总计422笔，成交金额约3.8亿元。

　　从交易规模上看，2013年8月份新三板的交易总金额达4154.37万元，较之A股市场2013年上半年月均交易总金额为35273.16亿元，新三板仅相当于A股市场的九万分之一。

　　新三板公司的内在股权特点局限了交易的流动性。现有新三板公司的股东人数少，平均股东人数只有22人，而多数新三板公司没有经过公开发行，股权高度集中。

　　另外，近一半以上的新三板公司挂牌时，公司由“有限责任公司”改制成“股份有限公司”的时间不满一年。根据法律规定，改制时间不超过一年，股东持有的公司股权不能买卖流通。

　　新三板对于投资者设有较高的门槛，这样也大大缩窄了目标投资者的范围。

　　新三板交易不活跃的最关键因素在于——交易系统缺陷。据悉，现有新三板的交易系统平台一直沿用的是原“中关村中小企业股份转让系统”，2006年由深交所研发并沿用至今，虽然交易规则中途变更，从最低股数的3万股/手下降到1000股/手，但仍以协议竞价为主，很大程度上制约了市场的定价能力和流动性。

　　某国有券商投行董事总经理向记者介绍，现有新三板交易“协议竞价”只是“在线下谈好，线上办一下手续而已”，根本不是连续竞价产生的价格，也没有做市商制度，因此，经常找不到交易对手方，而只有买单或者只有卖单，整体交易清淡。

　　不过，未来新三板市场将由新的交易系统取而代之。

　　记者独家获悉，新三板的全新交易系统平台的框架将是颠覆性的，将兼容现有的协议竞价、集合竞价，以及全新的做市商三种交易方式。快则今年底，慢则2014年1月、2月全新的交易系统将在市场中亮相。

　　在未来全新交易平台上，主办券商可以与新三板企业自行协商决定，在系统平台上做二选一的选择，即“做市商交易”和“非做市商交易”。这意味着一旦选择做市商交易，那么在平台上就无法进行协议竞价和集合竞价；反之，一旦选择“非做市商交易”，那么在平台上就只能进行协议竞价或集合竞价，而无法进行做市商交易。

　　而对“做市商”基本要求是具有“自营业务资格”的券商。

　　一位接近监管层人士表示，未来新系统将完全由中小企业股份转让公司自行研发，特别是推出“做市商制度”后，券商将在新三板市场上不断给出买卖价格后，新三板将大大改善定价能力弱和流动性不足的问题。

　　新的交易系统中还包括委托价格的涨跌幅限制和新的结算制度。而在定向增资上，也将放宽之前限制，允许公司在新三板挂牌同时，采用定向方式发行一定数量股份。

　　此外，新三板未来还将推出全新“电子化的受理审批流程”，将新三板的“五个非标准化”的准入条件转化为标准模式，并通过BPM系统在内部进行电子化受理，实现从企业申报到审批完成的全部电子化，大大简化流程时间和人力成本。使新三板从企业申报到审批完成缩短到40个自然日。

　　一位接近中小企业股份转让公司的人士向记者表示，全新交易系统上线之后，未来可能还将有进一步提高投资者门槛的可能性。因为从投资者承担风险的能力考虑，新三板市场主要面向高净值人士，其中包括符合条件的自然人、PE/VC，以及新三板公司的股东等。政策方面并不会为了照顾交易流动性和活跃度，而考虑将“投资者适当性原则”的标准降低。

　　券商“圈地”

　　由于新三板的逐渐推广，中小企业扎堆的热门地区如广东省的东莞、浙江省的杭州、其他省份的重点开发区成为香饽饽。

　　该区域类企业已经被大大小小的券商一遍又一遍地筛选，各家券商也积极储备项目资源，其中申银万国和东吴证券等南方区域的券商尤为积极。

　　据记者了解，目前平均每家券商储备的新三板项目大约有十几个，而以申银万国、东吴证券为首，招商证券、宏源证券、广发证券都在投行部门下分设了新三板业务部门。

　　其中，申万、广发、国泰君安等券商还在地区营业部中设立了“机构业务部”，主要针对的就是新三板业务，以方便与地区的小企业进行业务直接沟通和咨询。

　　但也有部分券商对营业部开展新三板业务力不从心，他们认为，在地区营业部重新培养懂新三板的投行业务的工作人员需要耗费大量的时间和成本，与其如此，不如用专门的团队进行管理，营业部只负责推荐好的项目资源。

　　随着新三板的业务不断开展，多数券商的反应相对冷静。

　　“新三板对投行的业务分佣很低，通常每单收入只有50万元到120万元之间，但工作量却不小，而且还要终身保荐，眼下，在新三板业务上投行基本不赚钱。”一位投行保荐代表人表示。

　　虽然新三板的挂牌条件属于“零门槛”，但考虑到机会成本，券商对中小企业的选择仍相当慎重。

　　以某家券商锁定的新三板目标企业为例，要求企业每年收入大于1500万元，净利润大于150万元，净资产大于1000万元。

　　目前，主板IPO尚未重启，券商靠新三板项目建设队伍，同时券商对拟挂牌新三板的企业进行跑马圈地，对于一些中小企业进行过滤筛选。但多数券商对新三板仍抱持“主板思维”，券商关键还在看新三板公司的发展前景，是否将来可以成为创业板或者主板的培养对象，上述投行人士表示。

　　从现有的309家新三板公司来看，有7家新三板公司转板成功，包括已转主板上市的久其软件，已转创业板上市的北陆药业、世纪瑞尔、佳讯飞鸿、华宇软件、博晖创新以及东土科技。

　　从2013年半年报来看，已披露的307家新三板公司整体盈利能力良好，上半年实现营业总收入113.29亿元，同比增长9.79%；毛利润总额36.84亿元，同比增长9.32%。其中，196家公司实现盈利，111家公司亏损。

　　申银万国新三板投行部的徐业伟则表示，有些企业即使现在发展前景好，但净利润仅在500万元到1000万元之间，有些公司细分市场小，因此即使过了三五年，仍然无法达到主板或者创业板的准入要求。但企业一旦挂牌新三板，就有了信息公开的平台，将更容易成为并购对象，达成其他的融资需求，无形中达到双赢。

　　截至2013年一季度，新三板公司总市值为317.03亿元，总体的平均市盈率在22倍左右（根据历史成交的转让价格统计测算）。

　　华泰证券认为，随着新三板批量挂牌成为常态，投行业务的简单收支平衡有望实现，更为关键的是，佣金收入、做市价差、融资收入、IPO承销以及自营、资管、直投等投资收入将为券商的多样化盈利提供可能。

　　投资机构现分歧

　　虽然新三板整体估值水平不高，但此前因整个市场流动性不足，PE/VC投资机构并不视新三板为重要的退出渠道。

　　根据China Venture投中集团发布的《2013年中国VC/PE投资人调研报告》显示，44%受访者将新三板作为可选退出渠道，但仍远低于选择创业板、中小板、港交所等IPO退出渠道的GP占比。

　　一位美元PE的资深投资人表示，新三板过早的公开信息披露，特别当企业规模还不够大时，对企业和投资人都很不利，一方面企业的商业机密将会一定程度地暴露，容
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